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猫头鹰周报（MalltoWin Weekly)

未来三年，房地产企业将形成严重分化，与之而来的是商业地产的进一步分化。

2021-09-15

来源：投资与地产

商业地产的规模扩张始终受限于房地产企业整体规模、周转率及融资成本等多项指标。

今年以来，在“三道红线”、“疫情反复”等大山压力之下，已经有了很多的房企纷纷传出爆雷、破产等负面消息。

“活下来”的房企感受到，曾经迅猛增长的规模发展触碰到了天花板。

“稳成长，控负债，降杠杆，多元化”成为了各家房企最为热门的话题。

在此背景下，尽管大多数商业地产玩家在2021年上半年都表现出租金收入的增长，但可以预见的是：未来三年，房地产企业将形成严重分化，与之而来的是商业地产的分化。

负债率高和融资成本高的中小型房企追赶头部企业的难度越来越大，市场上的竞争依然存在于头部企业，同时不排除部分企业因资金断链而将优质商业地产资产甚至产品线进行“断腕”式处置。

继之前盘点的12家房企之后（详见《半年报盘点① | 华润、龙湖、新城、大悦城、万科、远洋、宝龙等12家商业地产业绩》），我们今天又对13家房企进行了盘点。

1

万达商业管理集团股份有限公司

营业收入 227.8 亿元

物业租赁及管理营业收入 209.96 亿元，（+30.15%）

整体营收方面

报告期间内，大连万达商业管理集团共实现营业收入227.8亿元，其中主营业务收入为226.86亿元，较去年同期增长55.07亿元，占总收入的99.6%；毛利率为68.64%，较去年同期下降3.71个百分点；成本为71.15亿元，较去年同期增长23.65亿元。报告期利润总额为95.15亿元。

财务方面

报告期间内，万达商管一年内到期的非流动负债190.22亿元，短期借款24.05亿元，合同负债29.01亿元。

截至6月末，万达商管有息借款总额1552.85亿元，较2020年末总比变动减少10.56%，其中短期有息负债222.88亿元。截至6月末，公司手持货币资金301.44亿元。

商业运营方面

期间内，大连万达投资物业租赁及管理营业收入为209.96亿元，较去年同期增长30.15%；毛利率为72.22%，较去年减少5.22%；成本同比增加51.89%至58.32亿元。

万达商管称，主要因为2020年上半年受疫情影响租金下降，同时为商户提供大额租金及物业费减免，且2020年下半年新开业广场较多，故租赁及管理收入和成本增加较多。

酒店运营营业收入为6.57亿元，较去年同期增长111.81%；毛利率为43.63%，较去年增加466.93%；成本为3.7亿元，较去年增长29.35%。主要原因为2020年1-6月受疫情影响较大，酒店收入较低，本期恢复正常。

未来，公司还将继续实施“轻资产”战略，进一步增强竞争优势；不断丰富产品及商业业态，引领消费升级；运用先进技术平台和手段，推动线上线下融合及业务创新。

2

中国金茂控股集团有限公司

营业收入 284.6 亿元，（+135%）

租金收入 7.58 亿元，（+9%）

整体营收方面

报告期间内，金茂实现营业收入284.6亿元，同比增加135%。主要为城市运营及物业开发项目及酒店经营的收入较上半年同期增加所致。

财务方面

报告期间内，资产负债率为75.73%；净负债率为43.0%，金茂持有的现金及现金等价物达386.61亿元，同比大增89.9%。“三道红线”指标持续达标，属于“绿档”企业。

商业运营方面

中国金茂目前主要有六大业务板块，包括城市运营、物业开发、酒店经营、商务租赁与零售商业运营以及科技与服务。

商务租赁及零售商业运营收入为7.58亿元，较同期比增加9%。

各写字楼项目租赁情况良好，出租率继续保持高位，租金水平保持平稳。集团持有的写字楼，均坐落于城市的核心地带或城市新城内，地理区位极佳。

主要写字楼出租状况：

主要零售商业运营：

上海J•LIFE项目保持一贯的商业质量，积极推进开发疫情后时期的社群权益，提升项目经营情况；

南京金茂览秀城项目结合在线线下的方式打造社群，不断壮大社群规模，项目经营持续向好。

报告期间内，投资物业主要包括北京凯晨世贸中心中座、西座及东座部份楼层、上海金茂大厦写字楼、中化大厦、南京玄武湖金茂广场写字楼和南京金茂览秀城、长沙梅溪湖国际研发中心、青岛金茂湾购物中心、长沙金茂览秀城及上海国际航运中心写字楼等物业的出租部份。

投资物业由2020年12月31日的约人民币33,315.4百万元增至2021年6月30日的约人民币34,455.2百万元，主要是由于投资物业评估增值所致。

3

上海世茂股份有限公司

总营业收入 119.01 亿元，（+30%）

房地产租赁收入 6.53 亿元，（+29%）

整体营收方面

报告期间内，实现营业收入 119.01 亿元，同比增长 30%，其中房地产销售收入 110.03 亿元， 同比增长 28.25%；房地产租赁收入（租金+物管费）6.53 亿元，同比增长 29%。净利润 21.80亿元，同比增长 26%。

财务方面

报告期间内，资产负债率为 63.26%，有息负债率为 18.83%，现金短债比 2.10 倍，三道红线指标全部绿线达标。

商业运营方面

世茂集团在管商业项目的销售、客流均较去年同期大幅增长，其中累计销售同比增长 61%，累计客流同比增长 86%。除受零星疫情影响的部分区域外，绝大部分项目的经营状态已恢复乃至超过 2019 年同期水平。

集团分别于杭州、长沙、宁波斩获 3 幅商办综合用地，总价 45.7 亿元，总计容建筑面积约 46 万平方米

新一代世茂广场产品中的旗舰项目，厦门集美世茂广场于 4 月底成功开业，招商率 100%， 开业率 95%，60%以上为区域首进品牌，开业当日客流突破 20 万人次，销售 1,000 万元。

截至 2021 年半年度，在管的 8 栋在营写字楼项目中有 4 栋已进入稳定经营状态，出租率始终保持在 90% 以上。

展望

2021 年下半年，世茂将继续保持稳健的发展态势，全年租赁经营收入目标是完成 14.9 亿元。

商业经营与管理方面，重点推动“降空置、调结构、树标杆”工作。下半年将继续推动轻资产业务的发展，并力争在三年内实现轻资产品牌在重点城市的布局，尝试构建商用物业全场景的服务平台。

4

广州富力地产股份有限公司

总营业额 394.93 亿元，（+18%）

租金收入 6.37 亿元，（+25%）

整体营收方面

报告期间内，富力地产2021年上半年营业收入394.93亿元，同比增长18%；主要业务物业发展的营业额359.5亿元，同比增加17%；纯利为29.6亿元，同比减少15%。

富力地产总土储建面为5552万平方米，土地储备的重心转移至一线及二线城市。

财务方面

报告期间内，富力地产现金短债比0.55，净负债率为123.5%等，仍然处于“三道红线”中的红档。

报告期间内，富力地产积极改善自身财务状况，总负债减少184亿元，拓展融资渠道，并获得257亿元融资。筹集的资金可以解决集团短期内到期的债务。

商业运营方面

于期内，物业投资的盈利（不包含投资物业公允价值收益及转拨自已落成待售物业的投资物业重估收益）为人民币5.40亿元。期内公允价值收益及重估收益达人民币7.35亿元。

来自物业投资及酒店营运分部的经常性营业额增长63%至人民币30.3亿元。来自物业投资的盈利能力继续作出重大的贡献，其纯利（不包括重新估值）为人民币5.40亿元。物业投资的租金收入6.37亿元。

5

茂业国际控股有限公司

经营收入  32.74 亿元（-11.6%）

租金收入 5.23 亿元（+6.2%）

整体营收方面

报告期间内，茂业国际经营收入总额达到人民币32.74亿元，与去年同期相比下降11.6%；销售所得款项及租金收入总额为人民币58.49亿元，与去年同期相比增长29.7%；净利润为人民币1.07亿元，与去年同期相比下降15.8%。

财务方面

报告期间内，计息负债资产比是 28.8%（2020年年底：28.0%）。净计息负债权益比为87.1%（2020年年底：86%），集团持有现金及现金等价物为11.86亿元，较2021年年底相比增加了1.39亿元。

商业运营方面

2021年上半年的销售所得款项及租赁收入总额中，特许专柜的销售所得款项总额占75.6%，直销收入占15.4%，租赁收入占9.0%。

报告期间内，茂业国际特许专柜销售总额为人民币44.223亿元，较去年同期增长了32.7%，租赁收入为人民币5.232亿元，较去年同期增长了6.2%。

茂业国际于全国21个城市经营及管理48家门店，总建筑面积达约300万平方米，其中自有物业经营面积占比为77.2%，含关联方租赁建筑面积比例达到83.8%。

6

首创矩大有限公司

（含首创置业有限公司）

收入  6.82 亿元，（+73%）

租金收入  4.50 亿元，（+94%）

首创置业退市

2021年7月9日，首创置业股份有限公司与北京首创城市发展集团有限公司订立吸收合并协议。

首创置业股份有限公司与合并方将根据吸收合并协议的条款及条件实施吸收合并。

首创置业已经向香港联合交易所有限公司申请自愿撤销其H股于联交所的上市地位。首创置业的H股退市后，首创集团将持有北京首创城市发展集团及首创置业全部股权。

除自身上市平台外，首创置业拥有一家香港上市公司首创钜大，业务集中于发展奥特莱斯综合物业项目及商用物业项目。

2021年3月，首创置业曾发布公告，拟将奥特莱斯业务剥离，并由控股股东首创集团吸收。当时公告称，奥莱业务重组后，首创置业将专注发展住宅业务，而首创钜大则专注于奥特莱斯物业项目。但截至目前，该事项并无进一步进展。

首创置业最后的成绩单

2021年中期，首创置业实现营业收入110.13亿元，同比增长19%；营业利润为6.52亿元，同比减少43%。半年营业税后毛利率约19%，与2020上半年相比减少5个百分点，主要因本期物业开发销售业务毛利率降低。

据贝壳研究院统计，截至2021年中期，首创置业剔除预收款后的资产负债率为78%，净负债率为164%，现金短债比为1.34，相较2020年末维持“橙档”行列。

首创钜大营收 财务方面

首创钜大实现收入6.82亿元，同比增长73%；毛利率51%，同比增长21%，增幅较大主要因为2020年疫情对租金收入产生严重影响，收入较低。受销售物业减少的影响，2021年上半年首创钜大亏损1944.9万元，同比减少82%。

截至6月30日，首创钜大流动比率为0.93（2020年同期：0.55）。净资本负债比率为187%，（2020年同期：176%），净负债率增加至145.67%。净资本负债率增加的主要原因是由于集团债务净额的增加。三道红线有两项有所恶化。

商业运营方面

投资物业租金收入由2.32亿元增长至4.50亿元。

奥莱业务方面：

实现奥莱营业额约人民币52亿元，同比增长84%；客流2,400万人次，同比增长64%，首创奥莱品牌影响力不断提升、号召力不断扩大，实现稳健、持续、快速发展。

自营业务方面：

自营业务屡创新高、打响品牌知名度。期内，自营业务实现销售逾人民币1.66亿元，同比增长70%，展示强劲增长态势，并通过多渠道深度合作，实现批发业务突破。

线下引流：

期内，集团持续深化数字化和创新服务，为近361万会员提供在线线下融合服务。在线商城实现销售额逾人民币2,500万元，同比提升约110%，并积极促进在线、线下相互引流，社群规模扩大至26个，覆盖人数1.5万人次，私域流量用户稳步上涨，质量持续提升。

7

合景泰富集团控股有限公司

总营业收入 129.74 亿元（+0.3%）

总租金收入 4.45 亿元（+26.4%）

整体营收方面

报告期内，总营收129.74亿元，同比增加0.3%。毛利润出现下滑，同比减少6.7%至39.0亿元。

财务方面

报告期间内，合景泰富的净负债率54.1%，非受限现金短债比提升至1.8倍；剔除预收账款的资产负债率优化至71.8%；下半年有望全部进入绿档。

商业运营方面

报告期间内，物业投资总租金收入约为4.45亿元

，较2020年同期比增加26.4%；酒店营运的收入约为3.40亿元，较2020年同期比增加152.2%。

合景泰富已经由单一重资产经营模式转向轻重资产并行，并积极的进行多元化发展。

截止至6月30日，已开业投资性项目共41个，其中商场10个，写字楼9个，酒店22个。目前已开业项目，均位于一二线城市核心地段及新经济区。

未来，将有25个新商场、11个新写字楼陆续开业，自营品牌酒店将通过重轻结合，向规模化方向发展。

购物中心：

于报告期间内，运营半年以上商场整体出租率达89%。商场整体客流量同比增长88%，零售额同比增长超82%。下半年，重庆悠方、广州知识城悠方、上海悠方天地、北京通州悠方天地将陆续开业。

未来，合景将依托综合体项目的布局，持续点亮全国商业版图，与更多城市产生连接，共生共发展。随着筹备期的20余个项目在未来几年陆续开业。

写字楼：

写字楼物业布局于一线及强二线城市中央商务区。报告期间内，运营半年以上写字楼整体出租率为87%。下半年，合景国际金融广场与广州科学城的科贤中心将会开业。

展望未来三年，合景泰富集团将会有更多现代化高端写字楼陆续开业。

8

碧桂园控股有限公司

总营业收入 2349.3 亿元，（+27%）

租金收入 3.74 亿元，（+69.2%）

整体营收方面

报告期间内，碧桂园集团营业收入2349.3亿元，同比上涨27%；毛利润462.8亿元，同比上涨3.1%；净利润约为224.2亿元，同比上涨2.3%。

财务方面

报告期间内，净负债率仅为49.7%，已连续多年保持低于70%，低于“三条红线”要求。现金短债比为2.15，现金流保持充裕，数值优于“三条红线”要求，仅剔除预收账款的资产负债率77%踩线。

商业运营方面

碧桂园报告期间内的收入主要来自中国内地市场，并且90%以上的非流动资产均位于中国内地。

物业投资、酒店经营及如智能建造、机器人餐饮、新零售及现代农业等，这些部分都有所上升。其中，租金收入为3.74亿元。

9

越秀地产股份有限公司

总营业收入 242.4 亿元

，（+2.2%）

租金收入 3.50 亿元，（+20.1%）

整体营收方面

报告期间内，越秀地产营业总收入约人民币242.4亿元，同比上升2.2%；毛利率为26.8%，同比下降1.2%；权益持有人应占盈利约为人民币23.0亿元，同比上升15.3%。

财务方面

净负债率49.8%，现金短债比1.8，持续保持在行业较低水平，“三道红线”指标维持“绿档”达标。

商业运营方面

上半年越秀地产于广州成功收购广州星航（广州黄埔庙头）TOD项目，新增TOD项目土地储备21万平方米。

截至六月底，越秀在开发的TOD项目共有6个，TOD项目的总土地储备达到406万平方米，约占大湾区土地储备的26.5%和本集团总土地储备的14.5%。

越秀地产在广州的TOD项目共实现合同销售金额约人民币76.0亿元，同比上升50.7%。

集团坚持“商住并举”发展战略，使商业运营能力保持持续上升。上半年集团实现商业租赁收入人民币3.5亿元，同比上升20.1%。其中：

越秀金融大厦：期末出租率约为91.4%，租金收入人民币1.9亿元，同比上升4.4%；

越秀房地产基金所属写字楼业态租金水平保持平稳，上半年写字楼业态租赁收入为人民币4.7亿元。

下半年，集团欲着重提升商业物业经营效益，加强推进商业物业的资管模式和轻资产管理模式，不断扩大商业物业的管理规模和效益。

10

中骏集团控股有限公司

营业收入 203.87 亿元，（+34.7%）

租金收入 2.07 亿元，（+34.1%）

整体营收方面

报告期间内，营业收入达到了203.87亿元，同比增长34.7%。主要是由于物业销售收入大幅增加所致。

主要收入物业销售收入为197.08亿元，同比增长34.2%；物业管理费为4.25亿元，同比增长82.4%；租金收入为2.07亿元，同比增长34.1%；项目管理收入为0.46亿元，同比增长24.5%。

财务方面

报告期间内，净负债率77.9%，剔除预收账款后的资产负债率为69.5%；现金短债比为1.58；三道红线全部为绿档。

商业运营方面

2021年7月2日，中骏集团分拆附属公司中骏商管上市，中骏商管将透过有机增长及战略收购扩大整体营运规模，并加大科技投入，以大数据、互联网、物联网及客户关系管理系统提高服务质量及客户满意度，从而提高中骏商管的营运效率及竞争力及降低营运成本。

中骏商管的服务涵盖了住宅物业、购物中心、商业街、写字楼、学校、图书馆及其他物业。

报告期间内，商业物业管理及营运签约项目38个，总签约建筑面积约490万平方米；在管商业项目12个，总在管面积约100万平方米。

住宅签约项目196个，总签约建筑面积约3700万平方米；在管住宅项目113个，总在管面积约1760万平方米。

中骏集团业绩发布会上介绍，截止到7月底，中骏集团已经布局了38个中骏世界城，比去年同期19个有大幅增长，总建筑面积超过230万平方米，目前平均超过80%招租率。

未来中骏计划一年增加15个左右，按照百城目标持续推进，目标在2025年布局100个世界城。

11

南国置业股份有限公司

营业收入 9.87 亿元，（-36.57%）

物业出租及物业管理 1.67 亿元，（+3.38%）

整体营收方面

报告期间内，受疫情影响，该公司实现营业收入9.87亿元，较上年同期下降36.57%；归属于上市公司股东的净利润-4.23 亿元，较上年同期下降41.49%。

公司继续聚焦核心区域下重点及机会城市，分别在重庆、广州、南京、长沙成功获 取4个优质项目，新增土地储备面积39.02万平方米，新增货值132.55亿元。

财务方面

报告期间内，资产负债率为 84.3%，超过 2020 年行业平均资产负债率（79.1%）5.2 个百分点。

商业运营方面

公司着力于提升商业运营核心竞争力，落实提质增效，对各商业项目进行了项目功能体系分级，因店施策，追求商业整体业绩提升；优化了商业项目的考核指标，建立以业绩为导向的经营业绩评价系统。

报告期间内，物业出租及物业管理收入为1.67亿元，同比增长3.38%；物业出租及物业管理的毛利率为-181.44%，同比增长1.46个百分点。

12

禹洲集团控股有限公司

总营业收入 120.08 亿元，（+494.86%）

物业物业租赁收入 0.97 亿元，（-0.31%）

整体营收方面

报告期间内，禹洲集团实现收入120.08亿元，较2020年上半年增长494.86%。毛利润24.12亿元，净利润12.02亿元。

财务方面

净负债率80.42%，较2020年末下降5.38个百分点，平均借贷成本7.13%，较2020年的7.19%有所降低。

商业运营方面

在物业管理板块，在管项目总建筑面积超过2,000万平方米，总合约面积超过2,700万平方米。物业管理费收入约为人民币2亿2,727万元，较去年同期上升25.92%

禹州集团物业投资板块覆盖多种商业物业形态，包括购物中心、商业街及写字楼。投资物业租金收入约为人民币 0.97 亿元

，较同期相比下降0.31%。

目前，禹洲集团的业务主要集中在海西经济区和大湾区等经济发达地区，拥有已开业项目28个及筹备期项目11个，共39个项目。

商业面积超152万平方米，其中购物中心、写字楼及社区商业业态的占比分别为61%、23%及16%，合作品牌超1,000个、战略联盟品牌约1,600个。打造出「禹悦」品牌购物中心和「禹洲广场」品牌写字楼两条产品线。

13

建业地产股份有限公司

营业收入 203.6 亿元，（+56.4%）

物业租赁收入 0.92 亿元，（+59.6%）

整体营收方面

报告期间内，建业地产实现营业收入203.6亿元，同比增长了56.4%；毛利率则同比大幅降低了5.8个百分点至17.9%。

财务方面

2021年中期建业地产的净负债率相比于年初提高至92.6%，临近三条红线的监管要求。但一年内到期的有息负债余额较2020年有所下降，负债结构正在优化。

建业地产上半年的融资成本为7.6%，融资能力较为稳定。现金短债比为1.93，企业剔除预收账款的资产负债率为87.2%。三道红线中踩线一条。

商业运营方面

物业租赁收入上升59.6%至2021年同期约人民币0.92亿元，主要由于集团商场及商业大厦的租户摆脱疫情影响，租金收入恢复到上年度集团宽减租金前的正常水平所致。

项目管理服务收入来自集团为轻资产项目提供的营运管理服务。

报告期间内，该收入由中原建业有限公司（「中原建业」）于2021年5月31日分拆前的五个月贡献约为人民币5.66亿元，与截至2020年6月30日止六个月相比上升22.6%，主要由于其在管面积快速增加所致。

中原建业于今年5月31日分拆，并在香港联合交易所有限公司主板独立上市，建业地产于分拆后，除一个项目外，不再营运轻资产项目管理服务及收取项目管理服务收入。

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